【等待全球股市的 是融涨还是暴跌？】瑞信近日撰文指出，预计在年底前股市将会走高(MSCI全球所有国家指数上涨6%)。不过，除非全球经贸紧张局势有明显缓解、中国货币供给与美国PMI出现增长、美国收益率曲线不再出现倒挂，同时公司利润进一步向上修正，否则，仍然维持基准看法。

　　瑞信近日撰文指出，预计在年底前股市将会走高(MSCI全球所有国家指数上涨6%)。不过，除非全球经贸紧张局势有明显缓解、中国货币供给与美国PMI出现增长、美国收益率曲线不再出现倒挂，同时公司利润进一步向上修正，否则，仍然维持基准看法。

　　第一，每股净利润的股票风险溢价(ERP)仍然非常高。实际ERP水平在5.9%，高于合理的ERP水平(5.4%)。在市场峰值时期，平均的EPR水平仅为2.3%。

　　第二，公司利润修正值的13周均线与下跌的PMI指数已出现分化。当利润修正值处于低谷时，股市平均上涨13%，而当前股市仅上涨了2%。

　　第三，美国公司利润率的提升大多是结构性因素导致的(科技、税务和利率)，虽然考虑到美国工资增速放缓以及生产率的上升，短期内劳工成本上升对股票的周期性已经减小。

　　(全球股票型vs债券型基金的资金流入规模，单位：十亿美元，来源：Credit Suisse)

　　第五，当前已经历了有史以来持续时间最长的全球宏观经济低迷状态。并且预计，全球PMI正在接近低点。

　　第六，全球央行当前基本都进入了新的宽松周期，而美国金融状况已相当宽松，并已反映在股市进一步的上涨中。

　　第一，许多美国调查指标(特别是重要的美国收益率曲线)暗示了美国经济的零增长(noPgrowth)。但是，美国周期股的定价中反映了对美国ISM新订单指数64的预期，这也意味着对美国P有2.5%的增速预期。

　　(美国周期股的相对定价中反映了更高的ISM新订单指数预期，来源：Credit Suisse)

　　第二，在临近2020年11月的美国之前，全球经贸紧张局势不太可能出现缓和。同时，英国退欧持续存在不确定性。

　　第三，信用债和股市的表现高度相关。当前考虑到投资级别(IG)信用债的利差仍处于平均水平，尽管美国公司的杠杆水平已处于历史高位，并且投资级别信用债的质量很低，因而认为美国信用债“摇摇欲坠”，预计信用债评级将整体遭到下调。

　　第四，美国CFROI(投资的现金流回报)模型数据正处于历史最高水平。在过去15年中，几乎所有美国上市公司的净资产收益率(RoE)的提升主要来自于税收(有效税率处于历史低位)、杠杆(美国公司杠杆水平处于历史高位)和利润里(利润率处于历史高位)。但瑞信认为，这些因素都不会再带来利好。

　　相比于过去15年平均值，杠杆提升对美国公司RoE提升的贡献占39%，来源：Credit Suisse)

　　第五，美国公司的现金流已低于股息和回购的规模，因而了资本回报的潜力。这种情况通常发生在熊市的前1-2年。

　　总的来说，瑞信表示愿意承担周期性的投资风险，并重仓梦见钱包丢了欧洲周期股(当前定价反映了对P的零增速预期)和周期性的地区股(新兴市场和日本)，并表示，这些投资有估值作为强支撑。

　　其中，对新兴市场股票而言，在美联储降息周期中，有2/3的时间有出色表现，而日本有显著的表明公司正在发生变化。如下图所示，日本公司的股票回购规模在2019年出现了显著上涨。

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